“地產(chǎn)+基建“帶動上游防水材料需求增加： ”十二五“期間，我國房屋建筑施工面積保持穩(wěn)定增長，從2011年的50.68億平方米增長到2015年的73.57億平方米，復(fù)合增長率為9.76%。”十三五“期間假設(shè)新增建筑面積年復(fù)合增長率保持在3%，那么每年新建住房面積超過2.4億平方米，上游防水材料仍將持續(xù)受益。另外，“十三五”國家對基建投資大幅增加，例如海綿城市、高速公路、軌道交通等領(lǐng)域，防水材料的市場需求都不斷加大。
技術(shù)創(chuàng)新助推公司穩(wěn)定發(fā)展：公司自成立以來始終堅(jiān)持產(chǎn)品研發(fā)和技術(shù)創(chuàng)新，以優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品增強(qiáng)客戶的粘性：公司的創(chuàng)新型產(chǎn)品--雙防連系列 TPO 自粘復(fù)合防水卷材屬世界首創(chuàng)，是第三代防水卷材的標(biāo)志，目前該項(xiàng)技術(shù)已獲得歐盟發(fā)明專利;自主研發(fā)的彩鋼自粘防水卷材徹底解決了鋼結(jié)構(gòu)屋面防水的世界性難題。截止2016年6月30日，公司擁有發(fā)明專利13項(xiàng)，實(shí)用新型專利87項(xiàng)，外觀設(shè)計(jì)專利2項(xiàng)，歐盟專利1項(xiàng)。
扎實(shí)的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)派生出新的業(yè)務(wù)模式---德生“空中院”：公司依托自身“萬年牢”建筑防水體系，在徹底解決屋頂滲漏和保溫問題的基礎(chǔ)上，打造一個既可以享受都市田園生活，又能體驗(yàn)都市農(nóng)夫情懷的空中菜園。2011年在中國城市科學(xué)研究會綠色建筑委員會成立大會上，園林處處長王香春指出，我國屋頂面積保守估計(jì)有100億平方米;未來30年，城鎮(zhèn)化進(jìn)程還要建400億平方米的新建筑，會新增100億平方米的屋頂。德生防水計(jì)劃推出“空中院”項(xiàng)目，既符合產(chǎn)業(yè)政策驅(qū)動，未來的市場空間也大為可期。
投資建議：公司在基建板塊業(yè)務(wù)量的逐步提升，會貢獻(xiàn)部分業(yè)績增長。另外，由于公司整體防水解決方案能力的增強(qiáng)，我們預(yù)計(jì)防水工程板塊和涂料銷售方面有較明顯的增長。預(yù)測2016年至2018年每股收益分別為0.31、 0.35 和0.39元。凈資產(chǎn)收益率分別為12.6%、12.2% 和12.0%，給予“買入-A”建議，6個月目標(biāo)價為3.72-4.03元/股，相當(dāng)于2016年12-13倍的動態(tài)市盈率。
一、打造中國品質(zhì)領(lǐng)先的防水品牌
公司前身唐山德生防水材料有限公司成立于2000年5月，后經(jīng)歷股改，于2012年11月整體變更為唐山德生防水股份有限公司。公司于2015年8月掛牌新三板(股票簡稱：德生防水，股票代碼：833336.OC)，主辦券商為光大證券。目前有7家做市商為其提供做市服務(wù)，分別為光大證券、天風(fēng)證券、中山證券、南京證券、海通證券、方正證券、上海證券。2016年公司中報披露上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2.15億元，同比增長9.05%，凈利潤2158.6萬元，同比增長31.60%。
二、建筑防水系統(tǒng)一體化解決方案提供商
(一)德生防水下游客戶分析
公司是防水材料制售和施工的企業(yè)，下游客戶為房地產(chǎn)開發(fā)商、建筑承包商、建設(shè)項(xiàng)目業(yè)主、工程項(xiàng)目開發(fā)商、建材市場等。公司注冊地在河北省，目前主要業(yè)務(wù)市場集中于河北、天津、新疆及周邊地區(qū)，銷售區(qū)域集中于北方地區(qū)。
根據(jù)近三年年報，公司前五大客戶營收占比變化不大，單個客戶占比較小，不存在客戶過度集中的風(fēng)險。但從2015年前五大客戶數(shù)據(jù)來看，公司在基建業(yè)務(wù)板塊取得較大進(jìn)展，基建領(lǐng)域的第一大客戶鄭西鐵路客運(yùn)專線有限責(zé)任公司貢獻(xiàn)營收1147.04萬元，占2015年?duì)I收的2.46%。公司基建業(yè)務(wù)的營收占比在逐步提升。
直銷模式客戶。直銷模式是公司的主要銷售方式。根據(jù)銷售對象的不同，直銷模式分為一般性客戶和戰(zhàn)略性客戶。一般性客戶主要為房地產(chǎn)開發(fā)商、建筑商和承包商等，客戶比較分散。戰(zhàn)略性客戶是與公司簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議的全國百強(qiáng)地產(chǎn)商和區(qū)域性龍頭地產(chǎn)商。公司的戰(zhàn)略客戶包括恒大地產(chǎn)、華潤置地、中國二十二冶集團(tuán)、榮盛地產(chǎn)、華夏幸福基業(yè)、中國中建等龍頭地產(chǎn)商和建筑商。
經(jīng)銷模式客戶。為了最大化的擴(kuò)大市場規(guī)模，公司在直銷模式的基礎(chǔ)上建立了經(jīng)銷渠道，經(jīng)銷商主要為防水工程承包商和防水材料銷售商等。通過與經(jīng)銷商的合作，公司可以充分利用經(jīng)銷商在當(dāng)?shù)氐馁Y源拓展市場，節(jié)約自身成本，提高公司的市場占有率。
(二)公司亮點(diǎn)——自主創(chuàng)新產(chǎn)品優(yōu)勢+一體化防水系統(tǒng)解決方案
(1)自主創(chuàng)新產(chǎn)品優(yōu)勢為公司建立牢固的護(hù)城河
公司一直堅(jiān)持自主知識產(chǎn)權(quán)的開發(fā)和應(yīng)用，經(jīng)過多年的積累，已經(jīng)具有行業(yè)領(lǐng)先的技術(shù)優(yōu)勢，擁有一百余項(xiàng)國家專利，是行業(yè)內(nèi)首批通過質(zhì)量管理體系認(rèn)證、環(huán)境管理體系認(rèn)證以及中國環(huán)境標(biāo)志產(chǎn)品認(rèn)證等一批權(quán)威認(rèn)證的企業(yè)。
公司具有自主創(chuàng)新的兩大拳頭型產(chǎn)品——雙防連系列TPO自粘復(fù)合防水卷材和彩鋼自粘防水卷材。雙防連系列TPO自粘復(fù)合防水卷材屬于世界首創(chuàng)，2015年獲得了歐盟發(fā)明專利，是第三代防水卷材的標(biāo)志，徹底突破了我國建筑防水領(lǐng)域大規(guī)模應(yīng)用國際先進(jìn)防水材料的使用瓶頸。彩鋼自粘防水卷材是公司獨(dú)有的專利技術(shù)，徹底解決了鋼結(jié)構(gòu)屋面防水的世界性難題。
(2)一體化防水系統(tǒng)解決方案提供商
公司目前已由單一的防水材料制售企業(yè)逐步轉(zhuǎn)型為防水系統(tǒng)一體化解決方案提供商，結(jié)合公司自主研發(fā)的拳頭產(chǎn)品，更好的為下游客戶提供由方案設(shè)計(jì)到施工驗(yàn)收的一體化解決方案。借助公司專利技術(shù)產(chǎn)品和施工隊(duì)伍的優(yōu)勢，通過設(shè)計(jì)選材、包工包料為客戶提供防水工程綜合解決方案，并借鑒國外的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，引入工程質(zhì)量保證期機(jī)制，由目前的工程質(zhì)量保修期轉(zhuǎn)變?yōu)楣こ藤|(zhì)量保證期。
(四)、扎實(shí)的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)派生出新的業(yè)務(wù)模式---德生“空中院”
德生防水深諳建筑物頂層滲漏詬病，根據(jù)公司官網(wǎng)信息，公司結(jié)合自主研發(fā)的“萬年牢”建筑防水體系，在徹底解決屋頂滲漏和保溫問題的基礎(chǔ)上，于2016年推出了“空中院”理念，即在建筑屋屋頂種植瓜果蔬菜，充分利用屋頂?shù)目臻g位置和大氣降水，志在打造一個既可以享受都市田園生活，又能體驗(yàn)都市農(nóng)夫情懷的空中菜園。
(1)萬年牢防水體系保障屋頂不滲漏
公司自主研發(fā)的萬年牢建筑防水體系，以雙防連系列防水卷材為基石，輔以科學(xué)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)脑O(shè)計(jì)方案、先進(jìn)配套的施工工法以及無憂級的增值服務(wù)，將產(chǎn)品、設(shè)計(jì)、施工及服務(wù)進(jìn)行系統(tǒng)性優(yōu)化配置。在萬年牢的各大解決方案基礎(chǔ)上，公司又研發(fā)出萬年牢屋面防水子系統(tǒng)、萬年牢地下防水子系統(tǒng)以及萬年牢種植屋面(種植頂板)防水子系統(tǒng)。
(2)“空中院”項(xiàng)目開拓新的商業(yè)模式
德生“空中院”項(xiàng)目屬城市立體綠化范疇。立體綠化不僅可以豐富綠化生態(tài)景觀形式，增強(qiáng)城市綠化的空間結(jié)構(gòu)層次感，在空間上最大程度增加城市綠化量，還可以改善城市的生態(tài)環(huán)境面貌，例如減少熱島效應(yīng)、降低噪音污染和節(jié)能減排等。我國城市立體綠化起步較晚，但近年來已有多地出臺政策推動城市立體綠化的建設(shè)。德生防水計(jì)劃推出“空中院”項(xiàng)目，既符合產(chǎn)業(yè)政策驅(qū)動，未來的市場空間也大為可期。
公司依靠自身的技術(shù)優(yōu)勢和業(yè)內(nèi)口碑，打造城市立體綠化新模式--德生“空中院”，具體包括：1、住宅屋頂空中菜園、附屬商業(yè)屋頂菜園和陽臺水培、立體種植組成的三位一體的都市農(nóng)業(yè)概念的生態(tài)社區(qū);2、集親子互動、主題聚會于一體的商業(yè)廣場的空中農(nóng)場;3、政府機(jī)關(guān)、企事業(yè)單位、寫字樓等休閑聚會的空中農(nóng)場;4、既有建筑經(jīng)防水加固后實(shí)現(xiàn)空中菜園的改造;5、新舊小區(qū)一層小院的改造等。2016年初以來，正在河北、北京等多個城市與多家知名的地產(chǎn)商合作，進(jìn)行頂層住宅結(jié)構(gòu)優(yōu)化、屋頂綠化等運(yùn)營實(shí)施。
三、估值及盈利預(yù)測
隨著公司在基建板塊業(yè)務(wù)量的逐步提升，會貢獻(xiàn)部分業(yè)績增長。另外，由于公司整體防水解決方案能力的增強(qiáng)，我們預(yù)計(jì)防水工程板塊和涂料銷售方面有較明顯的增長。預(yù)計(jì)2016~2018年?duì)I業(yè)收入分別為508、554.7、606.8百萬元，歸屬母公司股東凈利潤分別為65.1、72、80.7百萬元，每股收益0.31、0.35、0.39元，對應(yīng)16~18年P(guān)E分別為8.3、7.5、6.7。根據(jù)主板和新三板可對比公司情況，給予公司對應(yīng)2016年12-13倍PE，目標(biāo)價在3.72-4.03元，給入“買入-A”評級。
